【深度】连城数控：光伏与半导体设备制造领军者下游扩产+新产品发力共筑平台化（835368BJ）--开源

  原标题：【深度】连城数控：光伏与半导体设备制造领军者，下游扩产+新产品发力共筑平台化（835368.BJ）--开源

  #亮点：平台化发展初具雏形，2023Q1-Q3营收37亿元（+74%）持续高增

  成立于2007年，是国内单晶炉与光伏线切设备龙头生产商。近年来立足于原有核心产品开始向光伏下游电池设备、组件及辅料业务拓展，同时横向向半导体硅材料、碳化硅及蓝宝石生长设备扩张，目前各新业务均已形成订单实现销售，平台化初具雏形。据CPIA，2023年1-10月中国光伏组件产量为367GW（+72%）。受益于下游发展，公司2023Q1-Q3营收37亿元（+74%）、归母净利润4.6亿元（+79%），毛利率、净利率分别为26.56%、11.1%。鉴于整体市场之间的竞争情况，我们下调2023年并新增2024-2025年盈利预测，预计2023-2025年的归母净利润分别为7.05(原7.77)/8.33/9.49亿元，对应EPS分别为3.02/3.57/4.06元/股，对应当前股价PE分别为10.6/9.0/7.9倍。考虑到公司各项新业务顺利发展，平台化建设已初见成效，随扩产项目顺利投产及下游光伏行业需求量开始上涨，业绩有望持续，维持“买入”评级。

  公司是国内最早进行线切设备国产化及金刚线切割技术推广的企业，涵盖截断机、切方机、切片机等产品。线亿元，是第二大收入来源。在国内四个线切设备主要厂商内，公司2021年营收位列第二，仅次于高测股份。我们测算国内光伏切割设备2024年市场规模将达62亿元。同时核心客户隆基绿能将开启鄂尔多斯年产46GW单晶硅棒和切片项目、陕西省西咸新区年产100GW单晶硅片等扩产项目，带来的设备采购需求有望提升公司业务订单量。

  #单晶炉：海外收购Kayex吸收先进的技术，积极拓展双良节能、华耀光电等客户

  公司于2013年收购Kayex切入单晶炉设备行业，单晶炉设备2021年创收10.97亿元，占总营收的53.76%，是最主要的收入来源。我们测算2024年我国单晶炉市场规模预计为205亿元，且2023年N型电池片渗透率达35%、2024年预计达65%，总量+结构共同带动设备需求快速地增长。目前公司紧跟隆基绿能的同时，积极拓展双良节能、华耀光电等非隆基客户，多元客户扩产下成长可期。

  #风险提示：下游扩产没有到达预期风险、行业竞争加剧风险、单一客户依赖度高风险

  1.1.1、 纵向延伸：以上游硅片生产设备为基石，向下拓展打造垂直一体化光伏产品

  1.1.2、 横向扩张：收购Kayex积累技术，触类旁通开拓半导体硅/碳化硅/蓝宝石设备

  1.3、 亮点三：2023年光伏行业加速扩产，隆基等头部厂商带动设备空间

  2.3、 行业：预计2024年国内切割设备市场62亿元，金刚线切割成主流

  3.3、 行业：单晶炉市场2024年预计205亿元，n型单晶硅有望全面渗透

  公司成立于2007年，是全球领先的光伏和半导体设备制造商。公司在晶体材料生长和加工设施方面具有深厚的技术积累，目前主要提供单晶炉、多线切割等晶体硅生产关键设备。单晶炉与线切设备是公司的核心产品，近年来的营收、毛利逐步上涨，2021年公司单晶炉产品实现收入10.97亿元，占比54%，毛利润4.60亿元，占比71%。线切设备是公司另一主营业务，2021年公司线年磨床设备的毛利润与营收占比基本维持在10%以下。上市后公司单晶炉（晶体生长）、线切设备及磨床（晶体加工）等设备统一归类为晶体生长及加工设施，收入占比维持80%左右；另外将辅材以及新开拓的电池片设备做了单列，占比均逐步提升，整体走向平台化多元经营模式。

  横纵扩张，公司向平台化企业迈进。除了上述的核心产品外，公司也在不断向外布局拓展业务空间，目前已形成了横、纵两个大战略方向。一是顺延光伏产业链纵向延伸，垂直整合光伏及半导体行业晶体硅行业。二是依托现有的单晶炉设备技术经验，向半导体及其他晶体材料生长设备做跨行业的横向扩张。

  1.1.1、纵向延伸：以上游硅片生产设备为基石，向下拓展打造垂直一体化光伏产品

  公司现有核心产品主要集中于光伏产业链的上游。除上述单晶炉、线切设备、磨床等核心产品外，公司还拥有插片清洗一体机、氩气回收装置等产品。光伏产业链总体分为上游硅料、硅片环节，中游电池片、电池组件环节，下游应用系统环节三大部分。公司的单晶炉、线切设备、磨床是上游硅棒、硅片产品的核心生产设备，插片清洗一体机与氩气回收装置则用于硅片的清洗、插片领域和回收单晶炉制作的完整过程中的氩气领域，属于硅片生产的全部过程中的辅助性设备，均处于光伏产业链的上游位置。

  2020年开始加速向光伏产业链下游扩张。公司在光伏产业链的向下延伸方向主要为设备及辅材领域，其中设备领域的拓展包括电池片、组件等环节核心生产设备；辅料辅材领域的拓展包括光伏焊带等。

  在电池片业务领域，企业主要采取参控股公司的方式来进行拓展。目前公司在电池片设备领域的参控股公司有艾华半导体、釜川股份及拉普拉斯（联营）等，目前艾华半导体光伏电池片项目的基本的产品是ALD镀膜设备，参股公司则在热制程设备、LPCVD/PECVD等镀膜设备、湿法设备等领域有广泛布局。

  电池片设备业务收入增幅明显，毛利率水平高。从营收方面看，公司电池片设备于2020年开始产生收入，2022年实现盈利收入1.4亿元，较2021年增长2.8倍，2023年上半年公司电池片及组件设备收入同比增长54%至0.82亿元，在手订单金额为8.78亿元，在全部90.06亿元在手订单中占比约10%。2023H2 ALD设备在BC路线上有应用，目前已有批量出货。毛利率方面，2023H1仅有5.44%，同比下滑约44pcts，主要由于公司已验收的电池片ALD设备是产品迭代升级过程中早期阶段产品，研发试错成本比较高，后期高毛利水平的量产设备已通过种种措施进行技术升级，产品将陆续进入验收阶段，预计部分收入将体现在2024年业绩，毛利率将有效改善。

  光伏组件位于光伏制造产业链的下游环节，为光伏产业链重要的一环。光伏组件的主要设备包括激光划片机、串焊机、自动叠层设备、层压机以及自动流水线年起，我国的组件设备行业开始逐渐形成自己的国产化体系，并逐步对海外设备做进口替代。根据中国光伏行业协会（CPIA）多个方面数据显示，2023年1-10月中国光伏组件产量为367GW，同比增长72%，行业整体加速扩张。

  公司的光伏组件产品主要为高速串焊机、叠焊机等，正逐步放量；2022年公司进一步开发了印刷划片串焊一体机，并形成批量销售。

  光伏焊带是光伏组件的重要组成部分。光伏焊带属于电气连接部件，应用于光伏电池片的串联或并联，发挥导电聚电的及其重要的作用，以提升光伏组件的输出电压和功率。其品质优劣直接影响光伏组件电流的收集效率，对光伏组件功率和光伏发电系统效率的影响较大。

  光伏焊带分为互连焊带与汇流焊带。互连焊带是用于连接光伏电池片，收集、传输光伏电池片电流的涂锡焊带；汇流焊带是用于连接光伏电池串及接线盒，传输光伏电池串电流的涂锡焊带。其中互连焊带又可分为常规焊带、异形焊带、低温焊带、低电阻焊带等；汇流焊带可分为常规汇流焊带、折弯焊带、黑色焊带等。

  根据中商产业研究院测算数据，按1GW光伏组件所需焊带550吨计算，我国2022年光伏焊带用量为15.88万吨，预计2024年将提升至32万吨，跟随组件产量高增长。

  1.1.2、横向扩张：收购Kayex积累技术，触类旁通开拓半导体硅/碳化硅/蓝宝石设备

  收购Kayex建立足够的技术积累，逐步向半导体硅材料、碳化硅和蓝宝石的生长加工设施领域拓展。Kayex是世界先进的单晶炉设备制造商之一，拥有长达60年的单晶炉设备制造经验与技术积累。公司于2013年完成从美国五百强企业SPX对Kayex的收购后，全面吸收了其先进的技术并在此基础上进行了进一步的自主研发，积累了向半导体及其他晶体材料生长设备拓展的技术基础。

  硅元素是半导体产品的主流材料，90%以上的半导体产品以硅材料制作。由于硅元素安全无毒、天然绝缘体、储量丰富、制作流程与工艺成熟等性能特征，硅材料在半导体行业已经具有了无法替代的行业地位。

  国内半导体硅片市场增长空间广阔。SEMI的多个方面数据显示，全球半导体市场规模从2015年的72亿美元增长至了2022年的138亿美元；在2023年市场下滑后，2024年预计引来复苏。我国半导体硅片市场近年来发展迅速，从2019年的77亿元增长至2022年的138亿元，较全球市场同期增速更快。

  半导体硅片行业市场集中度极高，主要被国际厂商垄断。当前全球半导体硅片市场高度集中，市场占有率主要被日本信越化学、日本胜高、中国台湾环球晶圆、德国世创、韩国鲜京矽特隆五家有突出贡献的公司所垄断。2021年日本信越化学、日本胜高、中国台湾环球晶圆、德国世创、韩国鲜京矽特隆分别占据全球半导体硅片市场占有率的比重为27%、24%、17%、13%、13%，五家重点企业市占率合计为94%。

  碳化硅（SiC）是第三代功率半导体的代表材料。具有禁带宽度大、高导热率、高击穿电压、饱和电子飘移速度高等性能特点，是高温、高频、大功率、高压场景的理想器件，能使系统效率更加高、重量更轻、结构更紧凑。目前碳化硅功率器件主要使用在于电动汽车、新能源发电、开关电源、轨道交通和智能电网等领域，有利于功率密度和效率的提升，在部分领域开始取代硅器件，市场潜力较大。

  预计全球碳化硅功率器件的市场规模逐渐上升，中国商品市场份额逐步增长。根据灼识咨询调研显示，2021年全球碳化硅器件市场规模为84亿元，2022年市场规模约为100.9亿元，同比增长20.12%，预计2026年全球市场规模将达到199.5亿元，5年CAGR近20%。同时，我国的碳化硅器件的市场占有率预计将由2021年的37%增长至2026年的56%，估算市场规模将从2021年31.08亿元增长至2026年的111.72亿元，未来市场增长前景可观。

  碳化硅产业链话语权主要被国际厂商垄断，国内厂商追赶仍需一段时间。碳化硅功率器件产业链结构主要包含衬底、外延等，其中衬底占据了SiC功率器件47%的成本，因此衬底供应商掌握碳化硅产业链的核心话语权，Wolfspeed是目前全球最大的SiC衬底生产商。根据碳化硅芯观察的统计，截至2022年7月市场上在建、产能爬坡及规划的产能情况去看，碳化硅衬底规划投资超400亿元，未来远期规划年产能超600万片，行业有望迎来加快速度进行发展，同时带动上游生产设备行业。

  公司碳化硅方面产品研制工作已完成，并形成订单。公司2021年针对碳化硅生产设备的研发项目有三项，产品在客户处稳定试用并形成订单；2022年碳化硅合成炉\电阻炉已经实现少量销售。

  10.5亿元大额投资第三代半导体项目，开辟产能新增量。2024年1月，公司及下属全资子公司连科半导体拟与无锡市锡山区锡北镇人民政府签署《锡山区工业项目投资协议书》，计划投资不超过人民币10.50亿元在无锡市投资建设半导体大硅片长晶和加工设施、碳化硅长晶和加工设施的研发和生产制造基地，即“第三代半导体设备研发制造项目”，指定连科半导体作为项目的投资主体。

  蓝宝石是氧化铝单晶形态的俗称，其强度高、硬度大、耐冲刷，集优良光学、物理、化学性能于一身，是现代工业重要的基础材料。蓝宝石的应用领域主要涉及LED衬底材料、消费电子和军事等应用，其中LED衬底为蓝宝石最主要的应用，占比超过80%。

  蓝宝石衬底材料需求与长晶设备市场规模稳步增长。PSS平片为经过涂胶、曝光、显影、蚀刻后的蓝宝石平片，大多数都用在LED照明、手机显示器背光、LED闪光灯等。蓝宝石平片与PSS平片为一一对应的关系，且PSS平片需求在蓝宝石衬底需求中占80%。根据GGII数据，2021年PSS平片市场需求量约为1.6亿片，对应蓝宝石衬底需求为2亿片，预计至2025年，蓝宝石衬底需求将增长至3亿片。从蓝宝石衬底材料长晶设备市场来看，预计到2025年设备需求将达到3105台，市场空间为26.67亿元。

  公司蓝宝石领域产品研发已完成，并形成了批量订单。公司目前针对蓝宝石领域的研发项目为蓝宝石结晶热处理炉项目，该设备是采用顶部籽晶温度梯度法生长高温氧化物晶体，包括蓝宝石单晶。此外公司还与同济大学物理科学与工程学院合作进行合作研发导模法异形蓝宝石和氧化镓晶体的研究，未来将共享合作收益。其中，连城数控负责导模法异形蓝宝石和氧化镓晶体制备装备的批量制造、晶体生长和材料加工；同济大学物理科学与工程学院负责导模法异形蓝宝石和氧化镓晶体制备装备的开发、晶体生长工艺的研究，并与连城数控联合研发两种材料的加工工艺。同时，双方于无锡合作成立“新型半导体材料与装备—无锡研发中心”，用于产业研发。

  公司2022-2023前三季度业绩表现亮眼，营业收入与归母净利润均实现较大提升。公司2022年实现营业收入37.72亿元，同比增加84.90%，主要由于一是公司募投项目达产，设备交付能力提升，二是本年度公司新增了光伏行业辅料业务及电池片设备业务。公司2022年实现归母净利润4.52亿元，同比增加30.7%，主要由于公司完成验收的产品有所增长所致。2023Q1-Q3实现盈利收入36.98亿元（+74%），归母净利润4.6亿元（+79%），延续快速地增长趋势。

  分产品来看，公司2022-2023H1基本盘业务晶体生长与加工设施业务收入均同比增长50%以上，涨幅明显。公司新开拓的电池片及组件业务2022年增长2.8倍、2023H1增长54%。

  公司2023前三季度的毛利率与净利率分别为26.6%与11.1%，均有所同比回升。公司2022年前三季度毛利率与净利率分别为26.2%与10.6%，2023年前三季度毛利率与净利率分别上升了0.4pcts、0.5pcts。主要得益于辅材的毛利率大幅度的提高，由2022年的亏损增加到2023H1的6.58%。

  公司2023年前三季度期间费用率略有上涨，研发投入不断加大。公司2023年前三季度期间费用率为15.8%，主要由于新产品开发生产，销售费用有所提升。2023前三季度公司研发费用达到1.97亿元，研发费用率达5.31%，研发投入不断提升。

  光伏是太阳能光伏发电系统的简称，是一种利用太阳电池半导体材料的光伏效应，将太阳光辐射能直接转换为电能的发电系统。由于其资源获取基本趋近于无限，无噪音及污染，地理位置要求相对低，并与其他发电方式相比具有经济性等原因，被认为是解决人类能源问题的理想方案之一。

  2023年我国光伏新增装机持续超预期，达217GW。依照国家能源局统计数据，2022年我国光伏新增装机量达87.41GW，同比增长59.27%，2023年达到217GW，同比增长148%。

  行业技术进步推动下生产所带来的成本年年在下降，转换效率不断的提高，2023年组件价格快速下行至1元/W以下，有利于光伏进一步渗透。根据PVInfoLink统计数据，在全球光伏需求量开始上涨的推动下，我国企业在组件环节的投资和技术革新力度不断加大，生产所带来的成本持续下降，2021-2022年210/182mm单晶PERC组件价格在供需紧张之下上升至1.5-2元/W，而后实现稳定下行，2023年底已经低于1元/W并可能进一步下行，低价也是光伏装机大幅度的提高的一大驱动因素。

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